České hypotéky jsou levné, protože Západ se dosud nevypořádal s následky finanční krize
Úrokové sazby českých hypoték spadly pod hranici dvou procent ročně. Zároveň ale spořicí účty přestávají vydělávat. A přepište učebnice: státní cenné papíry již nejsou bezriziková investice, dokonce i když platební neschopnost státu nehrozí.
Toto vše platí nejen pro českou ekonomiku, ale i pro většinu ostatních vyspělých zemí. I méně vyspělých: kdo touží po státních dluhopisech s výnosem přes jedno procento (při dvouleté splatnosti), musí se podívat na země, jako je Rumunsko, Polsko, Chorvatsko, Island, Řecko, Rusko a Turecko. Poslední z uvedených zemí nabízí úrokovou sazbu 9,4 procenta na dvouletém dluhopisu. Ovšem při riziku, které představuje turecká vláda...
Vyspělý svět od Švýcarska po Litvu však žije v prostředí nulových, nebo dokonce mírně záporných úrokových sazeb. Vzniká otázka, kdy se sazby vrátí do normálních hodnot a za jakých okolností se tak stane.
Reakce na krizi
Historie ukazuje, že nulové (nebo téměř nulové) úrokové sazby převládaly ve 30. letech. Stejně jako dnes byly i tehdy reakcí na krizi. Tehdejší velká deprese měla ovšem ještě drtivější následky než to, co se odehrálo po pádu Lehman Brothers v roce 2008. Ve Spojených státech trvaly extrémně nízké sazby až do války. Ještě v květnu 1947 byly na hladině pouhých 0,38 procenta. Osmnáct let po černém čtvrtku 1929!
Potom úrokové sazby postupně rostly: až do května 1981, kdy kulminovaly nad hodnotou 16 procent. Tyto mimořádně vysoké hodnoty byly důsledkem měnové politiky Federálního rezervního systému a jeho boje proti inflaci. Boj byl úspěšný a inflace od roku 1981 postupně klesala. Nejen v USA, ale ve většině vyspělého světa. Úrokové sazby klesaly rovněž v dlouhodobém trendu, který trval čtyři desetiletí.
Poslední cyklus zvyšování úrokových sazeb trval od února 2004 do února 2007. Nedokázal již ale ztlumit úvěrový boom, který začal v roce 2002. Boom měl za následek hypoteční krizi a pád investiční banky Lehman Brothers. Od té doby jsou sazby na prakticky nulové úrovni a ekonomika je pořád ve stavu, který není zcela normální: je stále „pokrizový“.
Proč inflace a úrokové sazby od roku 1981 klesaly v tak mohutném trendu? Jedno vysvětlení spočívá v metodice výpočtu inflace. Index spotřebitelských cen se od roku 1982 počítá podle změněného vzorce, do kterého již nevstupují ceny nemovitostí. Ty byly nahrazeny tzv. imputovaným nájemným, což je cena bydlení vyjádřená splátkou hypotéky a přepočtená na ekvivalent nájemného. Do ceny bydlení vstupují úrokové hypoteční sazby: když úrokové sazby klesají, imputované nájemné rovněž klesá, takže snižování sazeb má paradoxně antiinflační dopad. Fakt, že ceny nemovitostí ve skutečnosti rostou, již statistiky nezachytí. Může se tedy stát (a také se stalo), že trh prožívá masivní realitní boom a inflace zůstává nízká.
Namístě je samozřejmě otázka, kdy úrokové sazby opět porostou. Poslední období extrémně nízkých sazeb trvalo dvě desetiletí. Kdyby se historie měla opakovat stejným způsobem, mohli bychom na vyšší sazby čekat asi tak do roku 2028.
Historie ovšem nikdy nechodí zcela stejnými cestami. Současná americká ekonomika je jiná, než bývala v roce 1936 nebo 1946. Nyní je Amerika mnohem více zadlužená, pokud počítáme dluh státu, dluh firem a dluh domácností dohromady. Zvyšování sazeb by nyní mohlo mít významnější následky než kdy dříve. Proto je pravděpodobné, že Federální rezervní systém bude možná se zvyšováním sazeb ještě opatrnější, než byl v roce 1947. Pokud by vás zajímalo, jak je tomu v Evropě: téměř přesně totéž v bleděmodrém. Čísla se liší jen málo, podstata příběhu je úplně stejná.
Dvě strany téže mince
A jaké jsou praktické důsledky? Především neexistuje dlouhodobý průměr výnosu dluhopisů, který bychom mohli považovat za bernou minci. Není žádný dlouhodobý normál. Ani desítky let statistik nám neřeknou, jaké úrokové sazby by měly být běžné.
Další důsledek: ačkoli spotřebitelské ceny rostou velmi pomalu, neznamená to, že inflace neexistuje. Měnová inflace (objem peněz v ekonomice) roste normálním tempem v USA (tj. asi sedmi procenty ročně), v eurozóně dokonce přesahuje 10 procent. Totéž platí pro některé nečlenské země jako Švédsko nebo Česko. Spotřebitelské ceny zde rostou velmi pomalu, ale měnová inflace je dvojciferná.
Česká národní banka musí svými úrokovými sazbami sledovat dominantní světové centrální banky. České hypotéky jsou levné proto, že Západ se stále ještě nevypořádal s následky finanční krize. Ale kdy se s nimi vypořádá, nikdo neví.
Levné hypotéky jsou příjemná záležitost, pokud zrovna kupujete byt nebo dům. Ale časem se může stát, že nafouknou nebezpečnou úvěrovou bublinu. Kromě toho ztrátové státní dluhopisy sníží majetek a kupní sílu obyvatelstva. Každá mince má dvě strany.
Autor je ředitel pro strategii, společnost Partners
LN, 19.5.2016