Přelomovou povahu některých dějů leckdy odhalí až časový odstup. Dějiny. Až se budou psát dějiny českého centrálního bankovnictví, nepochybným milníkem bude okamžik, který mohl nastat už v pátek. Okamžik, od něhož se Česká národní banka trvale zařadí mezi centrální banky, jež mohou takzvaně kvantitativně uvolňovat. Tedy tisknout a vytvářet nové peníze, aby za ně bez výraznějšího omezení nakupovaly vládní dluh.

Tento milník však v mediálním referování o předvíkendovém jednání poslanců zůstal upozaděn za jinou částí novely zákona o ČNB, kterou je poskytnutí zákonné pravomoci centrální bance k určování podmínek poskytování hypoték. Nicméně je to právě možnost (či nemožnost) kvantitativně uvolňovat, jež zásadně poznamená budoucí tvář celé české ekonomiky.

ČNB sice v tuto chvíli může kvantitativně uvolňovat, tj. odkupovat i dluhopisy delší doby splatnosti od bank, pojišťoven, penzijních fondů a dalších druhů finančních společností, avšak tuto možnost má v této míře jen do konce letošního roku. Loni na jaře totiž nouzově prošla novela, reagující na vzniklou pandemickou situaci a hrozby z ní plynoucí, jež má ovšem v dané věci jen dočasný ráz.

Marketingový půvab operace

Kvantitativní uvolňování je v podstatě poměrně důmyslný způsob, jak si stát – prostřednictvím své centrální banky – může ulevit od vlastního dluhu, resp. jeho úrokových nákladů. Má navíc svůj marketingový půvab. Veřejnosti jej totiž lze pohodlně „prodat“ jako podporu široké ekonomiky. Centrální banka prostě deklaruje, že nakupuje dluhopisy či jiné cenné papíry, přičemž tak činí za nově vytvořené peníze. No, a protože je těchto peněz tedy najednou více, bankám to usnadňuje úvěrování a firmám zase investice; a domácnostem zlevňují hypotéky. Úroková sazba však v důsledku kvantitativního uvolňování za jinak stejných podmínek neklesá jen na firemních úvěrech či hypotékách, ale i na vládním dluhu. Kvantitativní uvolňování totiž působí skrze více kanálů.

Jedním kanálem tedy pouští do finančního systému nové peníze, takže je činí „levnějšími“ – a zlevňuje tedy také úvěry.

Jiný kanál ovšem spočívá v tom, že za nově vytvářené peníze nakupuje centrální banka vládní dluhopisy. Veřejnosti se to zase hezky podá tak, že je nakupuje proto, že představují bezpečnou investici; tedy bezpečnou protihodnotou peněz nově pouštěných do systému. Jenže tím, že centrální banka nakupuje dluhopisy své vlády, je stahuje z trhu. Ve výsledku tak vláda může vydat více svých dluhopisů, více se zadlužit, aniž se se na nich zvedl úrok.

Úrok (nejen) na dluhopisech totiž vyjadřuje rizikovost. Proto je úrok na řeckém dluhopisu vyšší než na německém. Centrální banka, tím, že vládní dluhopisy se svou prakticky bezednou kapsou vykupuje, vytváří uměle dojem, že na trhu je o ně větší zájem, než jaký ve skutečnosti je. Navozuje tedy zdání menší rizikovosti dluhopisů, než jakou by měly za více tržních podmínek, tj. nebýt kupce s monopolem na tisk peněz. Tato menší rizikovost se projevuje nižším úročením. Příslušná vláda tedy nakonec opravdu platí za svůj dluh leckdy i výrazně menší úrok – o miliardy, desítky, stovky miliard –, takže jí více peněz zbývá na dálnice, starobní důchody či nemocnice. Nebo na uplácení voličů.

Cynicky viděno je tudíž vlastně s podivem, že se najdou politici, kteří se ještě vzpěčují tomu, aby jim centrální banka ulevovala od dluhu. Kteří nestojí o to, aby měli uplácení voličů snazší – a levnější. Pokud by takoví politici neexistovali, zmíněná novela zákona o ČNB by v pátek závěrečným schvalováním prošla. Takto se o ní bude opět jednat nejspíše příští týden.

Pravda, proti novele v její stávající podobě se staví hlavně politici opoziční, avšak i ti by mohli být prozíravější. Vždyť není vyloučeno, že jak ti z ODS, tak Piráti budou po říjnových volbách ve vládě. I se zděděným enormně narůstajícím vládním dluhem. Budou pak ještě zatraceně rádi, když jim s ním centrální banka pomůže. Navíc pokud novela – nepochybně kontroverzní – projde ještě za této vlády, budou od ní moci dát vždy tak trochu ruce pryč, i když třeba i budou ve skrytu duše rádi, že jim „spadla do klína“.

Jak moc může centrální banka od dluhu pomoci, ilustruje opět Řecko. Jeho dluhopisy jsou sice úročeny více než dluhopisy německé, avšak – vezmeme-li v platnost ty s desetiletou splatností – od loňského října méně než dluhopisy české. Přitom ještě zhruba před rokem vykazoval řecký desetiletý vládní dluhopis úrok až přes čtyři procenta. Jenže pak řecký dluh začala vykupovat ECB (ačkoli tedy musela učinit výjimku, neboť řecké dluhopisy v té době, loni v březnu, podmínku bezpečnosti nesplňovaly) a do konce loňska pak úrok na daném řeckém dluhopisu spadl pod 0,6 procenta.

Úderný argument

Už lze jen čekat, až si toho všimnou tuzemští horliví příznivci přijetí eura. Rádi poukážou na to, že Řecko dnes na svém desetiletém dluhu platí o 1,1 procentního bodu nižší úrok než Česko. Naposledy byly řecké dluhopisy v porovnání s těmi českými takto výhodně úročeny před dlouhými šestnácti lety. Jenže tehdy, v roce 2005, byl řecký veřejný dluh v poměru k HDP jen lehce nad úrovní jednoho sta procent. Teď je skoro na dvojnásobku. A Řecko přesto přitom má dluh opět tak výhodně úročený v porovnání s tím českým jako před lety.

Příznivec eura tedy jistě rád vyvodí, že je to díky členství Řecka v eurozóně. Ve skutečnosti je to díky tomu, že ECB kvantitativně uvolňuje. Což by tedy mohla činit i ČNB. Pokud jí k tomu politici dají pravomoc. Zejména mnozí z těch z ODS by měli zvážit, že když pravomoc dají, seberou stoupencům eura zmíněný sice ne zcela přesný, zato však přesvědčivý až nebezpečně úderný argument.

hlavní ekonom Trinity Bank, člen Národní ekonomické rady vlády

LN, 17.3.2021