V jednom e-mailu, který si mezi sebou předloni poslali dva vysocí manažeři Standard & Poor's (S&P), stálo: "Ratingové agentury vytvářejí monstrum. Doufám, že budeme bohatí a v důchodu, než ten domeček z karet s názvem CDO (zajištěné dlužní obligace) spadne." Přání se evidentně nesplnilo.
Můžeme se nyní zamýšlet nad tím, kdo vlastně nese vinu na současné krizi. To je však zavádějící. Svůj podíl mají všichni zúčastnění, jde jen o to, jak velký a v jaké fázi. Za start krize je do značné míry odpovědný americký exprezident Bill Clinton, a to svým zásahem do legislativy týkající se hypoték pro chudé a regulace bank, jež úvěry na bydlení poskytovaly. Pod akceleraci debetního boomu a datum přelomu roku 2008 se může podepsat Alan Greenspan a jeho Fed svou politikou nízkých úrokových sazeb a levných peněz. Role ratingových agentur pak přichází někdy v této době, v letech 2002 až 2006. Tehdy levné peníze vygenerovaly extrémní množství produktů sekuritizace pohledávek, s nimiž černí mágové financí na Wall Streetu začali vyučovat investory svému sekuritizačnímu woodoo. V té době byla poslední šance nikoliv rozjetý vlak zastavit, nýbrž alespoň vypnout motor lokomotivy. Následky současného nárazu do zdi by evidentně nebyly tak tragické. A v tomto okamžiku ratingové agentury zcela selhaly.
Loni v létě americká komise pro cenné papíry (Securities and Exchange Commission, SEC) navrhla dalekosáhlé úpravy zákonů, v nichž je činnost ratingových agentur upravena. "Návrh změny odhaluje, do jaké míry byla předchozí praxe doslova postavená na hlavu. Téměř neexistují vhodné příměry. Kozel zahradníkem je v tomto měřítku potřetí spařená káva," komentuje situaci Frank Partnoy, profesor na School of Law, která je součástí University of San Diego, a bývalý bankéř z Wall Streetu. Posuďte sami: návrh kromě jiného zakazuje ratingovým agenturám hodnotit strukturované produkty, aniž by znaly hodnotu jejich podkladových aktiv (sic!). Dále zakazuje agenturám poskytovat poradenské služby týkající se hodnocených aktiv. Agentury budou muset zveřejnit metodiku hodnocení, a bude jim umožněn také nevyžádaný rating strukturovaných produktů, tedy takový, který by neplatili jejich emitenti. Do propuknutí krize bylo toto šílenství naprosto běžnou praxí (viz Co je rating). Celá taškařice přišla mezi třetím čtvrtletím 2007 a pololetím 2008 na 1,9 bilionu dolarů. Změna je evidentně nutná.
Kdo jim ještě věří
Týdeník EURO oslovil několik desítek významných českých manažerů s jednoduchým dotazem: Věříte stále výrokům ratingových agentur? Výsledek ankety je pro hodnocené subjekty dosti tristní. Z padesáti oslovených manažerů důvěřují ratingovým agenturám jen tři, a to ještě s výhradou. "Částečně jim věřím, nějaké vodítko je koneckonců potřeba, ale nelze to brát jako stoprocentní pravdu," uvádí za skupinku optimistů náměstek generální ředitelky CzechInvestu Jiří Nykodým. S jeho názorem ostře kontrastuje výhradní oponent agentur. "Nikdy jsem je nebral za směrodatné hodnocení. Vždy jsem to viděl jako alibi pro některé účastníky a hráče na finančních trzích, a zároveň jako vhodnou formu ekonomického nátlaku pro jiné," uvádí Jaroslav Míl, prezident Svazu průmyslu a dopravy.
Míl přesně vystihuje situaci, jaká panovala v USA před třemi lety. SEC vyšetřovala některé agentury, které byly podezřelé z manipulace ratingu dle přání klienta - objednatele. Z této doby se také objevují první výraznější snahy o změnu legislativy. Jenže agentury v té době pevně seděly na vrcholu finančního potravního řetězce. "S narůstajícím počtem derivátů kdečeho nebyla většina investorů schopna udržet si vlastní přehled o instrumentech, s nimiž obchodovali. Nutně se tak museli zcela spolehnout na hodnocení agentur," vysvětluje Partnoy. Agentury tím získaly dominantní postavení a zároveň se vymkly jakékoliv kontrole zpětnou vazbou. Vábení od klientů ve smyslu manipulace s výsledky se stalo ještě lákavějším.
Další mail
Kromě nekontrolované tržní hegemonie agentur zde byly dva základní problémy - rating neplatili investoři, ale emitenti hodnocených aktiv a agentury nikdo nenutil získávat komplexní informace o produktu, který hodnotily. Často prý ignorovaly závažná fakta, neboť udělování vysokých ratingů znamenalo vysoké příjmy. Další zachycený e-mail, který se objevil při vyšetřování podvodů s hodnocením, opět pocházel z agentury S&P. Analytik a jeho nadřízený se v něm hádali o ocenění úvěrových linek hodnocené společnosti. Když se analytik dožadoval smluvních podkladů k úvěrům, jeho nadřízený mu verzálami sdělil, že jeho požadavek je "ZCELA BEZDůVODNÝ". Doporučil analytikovi, aby si našel nějakou jinou metodu, jak kvalitu úvěrů ocenit. Analýza takových dokumentů je přitom jedním ze základních a neodmyslitelných postupů při ratingu. "K důvěryhodnosti ratingových agentur se stavím již delší dobu velmi obezřetně, neboť jsem přesvědčen, že u velkých korporací je v globalizované ekonomice velmi těžké, ne-li nemožné, stanovit objektivní hodnocení, protože se nepodaří rozkrýt plně veškerá rizika spojená s aktivitami korporace, a to především proto, že se nepodaří předem definovat celkový rozsah rizik, kterým je tato korporace vystavena," říká šéf Allianz Petr Poncar. Přidáte-li k této pravdě ještě výše popsané manipulace, není výsledný pohled příliš pozitivní.
Regulace á la EU
Samotný ratingový byznys spočívá trochu na vodě. Je hodně založený na očekáváních a trendech. Pravdou je, že i ten nejspolehlivější dlužník se vlivem náhlé krize může stát neplatičem. Pokud se toto stane ve větším měřítku, relativisticky stavěná hodnocení okamžitě vezmou za své. Jen politická reprezentace to zdá se nechápe. "Evropská komise (EK) předložila návrh nařízení o ratingových agenturách. Toto nařízení patří do balíku návrhů EK předložených v reakci na finanční krizi, v němž figurují dokumenty Solventnost II, směrnice o kapitálových požadavcích, systémy pojištění vkladů a pravidla pro účetnictví. Nová pravidla pro ratingové agentury by měla zabezpečit vysokou kvalitu úvěrových ratingů, aniž by se v nich promítal střet zájmů, který je s prováděním ratingového hodnocení bezprostředně spojen," píše EK v tiskové zprávě. Dokument už ale neuvádí, jakým způsobem chce donutit americké společnosti dodržovat evropské regulace, to za prvé. Za druhé, jakým způsobem chce vstoupit do vztahu objednavatel-dodavatel, a to i v případě, že objednavatelem ratingu bude evropská firma. Dále, co se týče ratingu obecně, dle nové americké legislativy nebudou agentury muset hodnocení zpoplatnit - v tomto případě mohou managementu agentur evropští úředníci leda tak posílat sprosté maily či počítačové viry. A zakázat investorům rating používat při svých rozhodnutích? To už je holý nesmysl. Při podrobnějším pohledu je naprosto zřejmé, že celá akce EK je v podstatě jen populistické divadlo. "Agentury nesmějí poskytovat poradenské služby, nebudou smět hodnotit finanční nástroje, pokud nebudou mít dostatečně kvalitní podkladové informace, dále musejí zveřejnit modely, metodiku a základní předpoklady, z nichž jejich proces hodnocení vychází, a budou povinně zveřejňovat výroční zprávu o transparentnosti," uvádí EK. Podobnost s americkou legislativou není čistě náhodná. Požadavky jsou totožné, a tedy je agentury budou muset splnit tak jako tak. Pokrytecký populismus EK však nebrání vydávat tuto směrnici za zásadní prostředek evropské invence v boji s krizí.
Budoucnost nepřehledná
Potenciálně efektivní návrhy, jak agentury kontrolovat či regulovat, jsou ve skutečnosti prakticky jen dva. Zajímavě zní myšlenka, že by hodnocení nenakupovaly samotné firmy, nýbrž regulátor trhu. U nás by jím byla Česká národní banka (ČNB) a je zřejmé, že většina nastíněných problémů s dosahem regulace by odpadla. Vztah objednavatel-dodavatel by v tomto případě znamenal, že ČNB, vzhledem k trhu de facto třetí strana, by si mohla diktovat podmínky jak stran metodiky hodnocení, tak jeho hloubky - a udržet nezávislost. Problém však nastává za hranicemi Česka. V rámci EU totiž funguje snad až osmdesát různých regulátorů odpovědných za různé části trhu. Takovým roztříštěním by se původně efektivní regulace jednotnými podmínkami zvrhla do desítek různě hodnocených trhů dle stanoviska toho kterého regulátora. Horší, avšak stále přijatelnou alternativou, by byl přenos objednávek ratingu na Evropskou centrální banku. Tam by ale bylo nutné dořešit postavení zemí mimo EU, avšak uvnitř Evropského hospodářského společenství, a také rating trhů zemí mimo eurozónu. Současně tato varianta nese riziko oslabení národních regulátorů, což by pro Česko, coby země s takřka ideálním modelem jedné instituce pro celý trh, nebylo přínosem.
Co je rating
Rating je standardní mezinárodní nástroj měření bonity firem pro posuzování jejich důvěryhodnosti, respektive úvěruschopnosti ve formě dluhopisů, směnek, závazků z obchodního styku nebo bankovních úvěrů. Rating státu pak deklaruje rizikovost podnikání v zemi pro zahraniční firmy, a rovněž oceňuje schopnost země dodržet vydané závazky.
Výroky agentur se vyjadřují slovně nebo symbolicky. Symbolům jsou přiřazeny slovní interpretace. Většinou se hodnotí ve dvou základních pásmech - investičním a spekulativním. Subjekty s ratingem v investičním pásmu jsou brány za spolehlivé či méně rizikové, subjekty s ratingem ve spekulativním pásmu naopak jako značně rizikové. Označování ratingových stupňů si volí agentury. Obecně platí, že žádný subjekt nemůže získat rating lepší, než je hodnocení země.
Ratingový proces je s drobnými odchylkami podobný u všech velkých agentur. Předně jde o placenou službu. Hodnocení posléze agentura provádí podle řady finančních i nefinančních ukazatelů, jako jsou likvidita, míra zadluženosti, profitabilita firmy, postavení na trhu, kvalita výrobků, management, investice do inovací, právní prostředí v oboru, kde firma podniká, a další. Smyslem je odhalit možná rizika, která by vedla až k neschopnosti firmy dostát závazkům.
Euro 13/2009