Neviditelný Pes

EKONOMIKA: Debakl Uberu, debakl Západu?

25.5.2019

V souvislosti se zombie firmami nelze mluvit o celospolečenské přínosnosti

Vstup Uberu na burzu je jeden velký debakl. Od roku 1975, odkdy jsou k dispozici příslušná data, a možná za celou historii žádnou firmu nepotkal při jejím prvním dni na americké burze tak hluboký propad akcií. Za dva své první obchodní dny se akcie firmy, známé zejména díky své stejnojmenné online přepravní platformě, propadly o 18 procent. To je katastrofální výsledek sám o sobě, tím spíše v porovnání s dychtivým očekáváním, které jedna z letošních nejsledovanějších primárních emisí akcií budila.

Před úpisem létaly vzduchem jinačí cifry. Bankéři z Morgan Stanley či Goldman Sachs žhavili nadšení trhu s tím, že prý vstup na burzu dá Uberu ocenění kolem 120 miliard dolarů. Dokonce sebevědomě vytvořili nový akronym, „UFAANG“, který měl vystihovat to, že Uber se zařadí po bok největších technologických obrů amerických burz, tedy Facebooku, Amazonu, Applu, Netflixu a Googlu. Jenže po dvou dnech obchodování bylo tržní ocenění Uberu na polovině, totiž na 62 miliardách, a obři v nedohlednu. Jak to, že Uber na burze takhle ošklivě „naboural“?

Potíže burzovního nováčka

Samozřejmě, doba je zlá. Obchodní válka zuřící mezi Spojenými státy a Čínou investorům optimismus do žil nevhání. Naopak se strachují, že v Americe nakonec může spustit i recesi. Té by předcházel masivní akciový výprodej a právě akcie nováčků, jako je Uber, budou zvláště zranitelné. Mdlá očekávání tedy jistě Uberu ubrala nějaké ty miliardy z tržního ocenění.

Jenže i burzovní nováček může působit odolněji. Pokud by se ovšem nekoupal v takové ztrátě jako Uber. Vezměme třeba ukazatel hrubého úrokového krytí. Ten v případě Uberu končil v uplynulých letech vždy v hlubokém záporu. Loni vykázal úroveň minus 4,6, v letech předchozích dokonce činil méně než minus osm. Hrubé úrokové krytí je podílem hrubého zisku firmy a objemu jejích úrokových splátek. Pokud má být firma alespoň elementárním způsobem finančně zdravá a perspektivní, mělo by hrubé úvěrové krytí být pochopitelně v plusu a dosahovat alespoň úrovně 1,5. Ale samozřejmě, to je minimum, ideálně by hodnota měla být znatelně vyšší. Hrubé úvěrové krytí totiž vyjadřuje, jak je firma schopná svým ziskem pokrývat úroky, tedy náklady svého dluhu. Záporné hrubé úrokové krytí na úrovni minus osm například znamená, že ztráta firmy je v daném roce osmkrát vyšší než nutná splátka úroků.

Jak je možné, že firma, která dlouhodobě není s to – a to ani vzdáleně – svým hospodářským výsledkem pokrýt náklady dluhu, si jde vesele pro další peníze na burzu? Uber za to do značné míry vděčí současné měnové politice centrálních bank, zejména pochopitelně té americké.

Prostředí trvaleji nízkých úrokových sazeb, které centrální banky výrazně pomohly vytvořit, nejenže zadělává na sazby ještě nižší a žene ekonomiku do pasti dluhu, ale představuje i živnou půdu pro takzvané zombie firmy. Uber je jednou z nich. Jde o společnosti, které delší dobu nejsou schopny svými zisky pokrývat náklady obsluhy dluhu. Které tedy vykazují hrubé úrokové krytí nižší, než je zmíněná mezní úroveň 1,5.

Navíc se u nich s přílišným nárůstem ziskovosti nepočítá, takže slabší zisk, případně ztráta nejsou jen přechodnou záležitostí danou kupříkladu probíhající restrukturalizací, realizovanými investicemi či jednoduše faktem, že jde o firmu novou, o startup, z nichž většina přirozeně potřebuje nějakou dobu, než začne vydělávat. Uberu už je přes deset let, není to žádný mladíček.

„Zombiefikace“ ekonomik

Od 80. let vykazují vyspělé ekonomiky Západu zřetelný nárůst podílu zombie firem. Tento nárůst je dán tím, že ve stadiu zombie v současnosti vegetuje více firem než před dvaceti nebo třiceti lety. Za „zombiefikaci“ ekonomik Západu mohou ponejvíce dlouhodobě klesající úrokové sazby, jak ve své loňské studii prokazují ekonomové Ryan Banerjee a Boris Hofmann z basilejské Banky pro mezinárodní platby.

Nízké sazby tlumí tlak na věřitele, aby pročistili své rozvahy, a ti tak ochotněji poskytují další úvěry zombie firmám, případně natahují splatnost půjček. Nízké sazby totiž snižují věřitelův náklad obětované příležitosti (tedy náklad plynoucí z nemožnosti uplatnit půjčené prostředky alternativně), snižují přitom také jeho náklad financování špatného úvěru a v neposlední řadě zvyšují šance, že se úvěr nakonec přece jenom podaří splatit i s úroky.

Vzniká nebezpečný začarovaný kruh. Vegetující zombie firmy totiž v prostředí nízkých úrokových sazeb a při perspektivě sazeb nízkých i nadále sice přežívají, ale nejsou v zisku, takže nepřispívají k růstu produktivity dané ekonomiky. Nízký růst produktivity jde ovšem ruku v ruce s nižším růstem ekonomiky jako celku. Právě kvůli němu příslušná centrální banka pak drží sazby pořád nízko. Ano, je to začarovaný kruh. Začarovaný kruh, do něhož se Západ lapil. Další ikona současnosti, Tesla je zombie firmou podobně jako Uber. Je dokonce ještě o šest let starší, přičemž její hrubé úrokové krytí je rovněž dlouhá léta v záporu. Ale přesto ji mnozí mají stále za burzovní hit.

Hodně viditelné symptomy rozkladu

Nikdo netvrdí, že nápad či inovace, na kterých Uber a Tesla stojí, nejsou samy o sobě výnosné. Jenže trvaleji nízké úroky, v začarovaném kruhu stlačované centrálními bankami, prostě tyto firmy nemotivují k tomu, aby třeba i revoluční nápad či inovaci rychle zakomponovaly do celospolečensky opravdu přínosného byznys modelu. Právě ziskovost by v jejich případě byla jasným signálem, že celospolečensky přínosné vskutku jsou.

Ztráta znamená, že o celospolečenské přínosnosti nemůže být v těchto případech řeč. Potenciálně znamená dokonce to, že se celospolečenským kapitálem plýtvá. Uber a Tesla „zaclánějí“ produktivnějším firmám, které by je na opravdu funkčním trhu – tedy i při vyšších úrokových sazbách – už dávno nahradily. Trpí tím v důsledku celá společnost, celý Západ. Protože slabá produktivita na úrovni firem se přenáší do pomalého bohatnutí celého Západu, které podněcuje politickou polarizaci, pocit, že kapitalismus selhal, že je třeba jej nahradit socialismem 2.0. Jsou to však dost možná centrální banky mnohem spíše než politici, kdo zásadně přispívá k rozkládání současného Západu. Uber či Tesla jsou jen hodně viditelnými symptomy tohoto rozkládání.

Autor je hlavní ekonom, Czech Fund

LN, 21.5.2019



zpět na článek