Ani ze své "slonovinové věže", kde podle některých komentátorů žiji, jsem nepřehlédl, že debata o posledním kroku naší měnové politiky se vede v podstatě na jedno téma, zdražování. A to i přesto, že růst cen nejspíš v příštím roce dosáhne druhé nejnižší hodnoty za desetiletí. Zde není důvod ke znepokojení. Důsledky našeho kroku jsou i jiné a jinde. Rád bych vysvětlil, co měnová politika dělá a proč je její setrvalé zacílení na dopředu oznámený a dlouhodobě udržovaný cíl důležité pro všechny. Z dosavadní diskuse vyplývají dva závěry: Zaprvé, mnozí nedoceňují, že každé uvolnění měnové politiky, ať už jde o snížení úroků či oslabení kurzu, má v podstatě stejné důsledky. Zadruhé, často se opomíjí, že tyto efekty mají cyklický charakter. To, co se stane během ekonomického poklesu, se totiž v opačném gardu bude odehrávat v okamžiku, kdy bude potřeba inflaci v počínajícím se přehřívání ekonomiky brzdit, ať už zvýšením úroků či posílením kurzu, případně nebráněním v jeho zpevňování.

Centrální banky nemění ekonomické trendy. Vyhlazují část výkyvů hospodářského cyklu. Během hospodářského poklesu uvolňují měnovou politiku a zpřísňují ji pod vrcholem konjunktury. To samozřejmě vede k přerozdělování (přinejmenším) relativního bohatství v ekonomice. Uvolňování měnové politiky, které zažíváme už od roku 2008, vždy vede k růstu mezd, výnosů z podnikání a investování a růstu cen. Mezi relativně zvýhodněné se řadí i ti, kteří žijí z dávek a důchodů. Ty jsou totiž hrazeny z příjmů státního rozpočtu, jež se získávají v převážné míře výběrem daní například od podniků, podnikatelů, zaměstnanců či prodávajících. Naopak držení úspor se stává relativně méně výhodné. Logicky tedy uvolnění měnové politiky nejvíce zasahuje ty, kteří chtějí již jen žít z úspor, ale už k tomu nepožadují důchod. Těch ale moc není. Na druhé straně zpřísňování měnové politiky, bez ohledu na to, zda je dáno zvýšením úroku nebo posílením kurzu, snižuje mzdy, výnosy z podnikání nebo z investování (stejně jako příjmy rozpočtu z těchto aktivit plynoucí), snižuje ceny a zvyšuje hodnotu úspor. Zpřísnění relativně více zasahuje nejen ekonomicky aktivní subjekty jako podnikatele, zaměstnance a firmy, zvláště jsou-li navíc zadluženi, ale i příjemce dávek, či důchodů, neboť během zpřísňování klesá výběr z daní a ve státním rozpočtu se škrtá.

Aby to nebylo tak jednoduché, každý ekonomický subjekt jako občan, rodina, či firma má různé role. Často vlastní auto či nemovitost, je dlužníkem, spotřebitelem, podnikatelem nebo investorem do finančních instrumentů. Váha těchto rolí je však v různých vrstvách společnosti jiná. U nás například většinu úspor vytvářejí vysokopříjmové domácnosti a míra jejich úspor stále roste. Naopak nejvíce se zadlužuje pětina domácností s nejnižšími příjmy, míra jejich zadlužení přitom také stále roste. Měnová politika však nemá a ani nemůže dlouhodobě měnit rozložení těchto rolí a celkový vztah společnosti ke spoření a k zadlužování. Během cyklu má být neutrální. To, co během uvolňování dává, při přitvrzování bere a naopak, k tomu je ale třeba, aby neustále naplňovala tentýž cíl.

Procházíme bezprecedentní krizí a uvolňování měnové politiky je svým rozsahem mnohem větší, než si většina diskutujících připouští. Intervenční oslabení kurzu o necelých 5 procent na 27 korun za euro představuje jen cca jednu čtvrtinu až jednu třetinu celkového měnového uvolnění od roku 2008. Už snížení úrokových sazeb na dnešní nulu z 3,75 % v létě 2008 a následné verbální intervence vedly k poměrně podstatnému ovlivnění kurzu. Pokud by úrokové sazby neklesly až na dnešní "technickou nulu", kurz by asi nyní kolísal u 22,60 Kč za euro a byl by o 11-12 % silnější proti úrovním, kde se nacházel před stávajícím oslabením o 5 % (tento typ výpočtu model ČNB skutečně umí). Naše ekonomika by na tom nevydělala. Její nižší cenová konkurenceschopnost by vedla nejen k dramatickým ekonomickým ztrátám a nižším mzdám, ale mj. i ke ztrátě příjmů státního rozpočtu. Nový ministr financí by čelil problému, co s rozpočtovým schodkem kolem 4,7 % při podstatně hlubším propadu ekonomiky. Troufnu si tvrdit, že jen náprava takového rozpočtového problému by se nemile dotkla i vlastníků úspor.

Je zbytečné, aby při poklesu ekonomiky nebyla měnová politika tak uvolněná, jak to jen jde z hlediska stability cen a konsistentního závazku centrální banky, u nás už 5 let dvouprocentního inflačního cíle. Zapomíná se, že až v konjunkturní fázi hospodářského cyklu přijde přitvrzení měnové politiky, budou úspory zvýhodňovány buď posilováním kurzu nebo růstem úroků, či obojím. Tím bude měnová politika samozřejmě naopak penalizovat jiné subjekty, než ty, kteří jsou pouze nositeli krátkodobých pevně úročených vkladů a jiné ekonomické role na sebe nevzali. Stále však ve prospěch stejného cíle, který zaručuje její neutralitu.

V debatách kolem intervencí se objevují pochyby o prospěšnosti uvolňování měnové politiky plynoucí ze "zdravého rozumu". Pokles cen má podle těchto názorů zvýšit kupní sílu úspor, a tím i chuť spotřebitelů utrácet. Tím má vzrůst spotřebitelská poptávka a má být stimulována celá ekonomika. Některé země tuto myšlenku vyzkoušely v praxi a ověřily, že opak je pravdou. Zkušenost jim ukázala, že dlouhodobě se dá v ekonomice utrácet jen to, co se v ní vydělává. Asi nejslavnější příklad přichází z Velké Británie, kde se mimo jiné díky vytrvalé snaze o návrat síly libry na předválečnou úroveň "podařilo" dosáhnout masové nezaměstnanosti ještě před Velkou hospodářskou krizí. Poučení nabízejí i naše vlastní dějiny. Tragická smrt ministra Aloise Rašína a jeho nesporný úspěch při vytváření elementárně stabilního ekonomického prostředí, zvláště v porovnání s hyperinflačními politikami v sousedních zemích, poněkud zakrývají skutečnost, že i on se z morálně-etických důvodů (byl vzděláním právník) snažil o zvýšení hodnoty úspor na předválečnou úroveň, nikoliv tedy o stabilitu cen. Naštěstí pro ekonomiku toto dílem kompenzoval poměrně uvolněnou fiskální politikou. Vytvořil totiž dva rozpočty, jeden pro investice a druhý pro běžný provoz státu, přičemž usiloval pouze o vyrovnanost toho druhého. Skutečnou obnovu a stabilizaci růstu ekonomiky předválečného Československa nakonec přinesl až příklon k politice stabilních cen. Uvedené empirické pokusy byly přitom učiněny na relativně zbídačelých poválečných společnostech výrazně chudších, než je ta dnešní česká. Podobné epizody ekonomických politik, jež byly v porovnání třeba s deflační epizodou Japonska dramaticky škodlivější, neboť mířily na špatný cíl, zatímco k japonským 20 letům stagnace, či propadu měnové politiky přispěla "pouze" tím, že tato svůj cíl ignorovala, spolehlivě dokládají, že snaha o pokles cen přinášený zbytečně restriktivní měnovou politikou k prosperitě nevede.

Jak už se v historii také ukázalo, pokles cen způsobený nepřiměřenou měnovou politikou vede k poklesu zisků firem, k následnému propadu mezd a růstu nezaměstnanosti, k bankrotům dlužníků a omezování dávek a důchodů. Definitivním koncem politik způsobujících stálý růst hodnoty úspor byly v lepších případech fronty na polévku. Obávám se, že takový "zdravý rozum", který ignoruje, že dlouhodobě můžu i ve své roli spotřebitele utrácet jen to, co vydělávám, pomáhá pochopení měnové politiky asi stejně, jako "zdravý rozum" pomáhá pochopení integrálního počtu nebo pravidel stavby jaderné elektrárny. Rozdíl je jen v tom, že se o měnové politice v poslední době diskutuje častěji.

Autor je guvernér České národní banky